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发布时间:2019-06-09 05:51:52

巴曙松:股指期货 该责难还是该大力发展

中国股市刚刚经历了一次巨大的震荡,并在各方努力下逐渐平稳下来。对于这场股市大震荡的反思,却依然在继续中。这种反思对于改进市场机制和监管体制,无疑是有重大的价值的。只不过,要想使这种反思产生积极的改进效果,就必须要将反思的重点引向有利于市场发展的方向,否则可能会产生南辕北辙的效果。如何评价股指期货在此次市场震荡中发挥的作用,就是一个直接影响到下一步如何看待股指期货市场发展的重要判断。

从2015年6月15日至今,伴随着上证综指的大幅震荡,股指期货作为风险管理、风险转移的市场工具,再次被放在了风口浪尖。以股指期货为代表的金融衍生品市场,是上世纪70年代布雷顿森林体系瓦解后的重要创新,历经40余年的发展已成为资本市场重要的风险管理工具和金融市场基础设施中不可或缺的重要组件,是一个金融市场核心竞争力与话语权的重要载体。虽然各国市场都曾程度不同地出现过对股指期货的质疑,但经过多年的检验,其作为避风港和稳定器的积极作用现已成为全球共识,特别是在市场大幅震荡时期。

当前,在中国经济逐步走向新常态的进程中,金融体系也在出现剧烈的变革,迫切需要与之相匹配的风险管理市场。而中国金融期货市场起步晚、品种少、规模小、上市慢,困难和挑战十分明显。尤其是在股市下跌中,一些对股指期货较为情绪化的判断,需要从理论和实践角度予以说明,否则,如果因此而破坏了中国金融衍生品市场发展的良好氛围,相信是任何期望中国金融市场风险管理能力不断提升的市场参与者所不愿意看到的。

比如,有人质疑空头通过抛售股票的方式在现货上砸盘,从而实现股指期货空单的盈利。出现这种观点,是由于部分投资者对股指期货市场的基础知识、交易机制、运行原理等尚且陌生,在市场下跌剧烈时易出现误解。事实上,利用期指做空或操纵股票市场等,在实践中证明多数属于主观臆测,缺乏事实依据。值此各种观点莫衷一是之际,我们更应廓清误解、正本清源、正确认识股指期货的功能作用,才能更好发展金融衍生品市场,完善中国多层次资本市场建设,提升市场的风险管理能力。

首先,股指期货是成熟资本市场的基础组件,是被投资者普遍采用的风险管理工具。不论发达国家,还是新兴市场国家,基本都推出了与股票市场相匹配的股指期货产品。且从这些产品的实践看,股指期货绝非做空股市的工具。在1987年美国股灾爆发后,也曾引起市场关于股指期货市场的广泛质疑和批评,但终理论研究和各方认识均明确了股指期货非引起股灾的原因,并承认了股指期货在风险管理等方面的重要的经济功能和在股灾中的积极作用。2008年金融危机期间,在主要金融市场的动荡中,股指期货的避险功能得到了更充分的发挥。9月15日雷曼兄弟申请破产,芝加哥期货市场迷你标普500指数期货主力合约交易量从前一交易日的256万张激增至399万张,18日交易量更达到601万张,承受了大约3,600亿美元的抛盘,这对于分流股市抛压、缓解美国股市崩盘式下跌作用十分明显,客观上起到了稳定市场的重要作用。

从中国的实践看,中国股指期货沪深300

股指期货上市以来,期指市场累计开户30万户,约占全国期货市场总开户数的25%。2015年7月,股指期货成交量占全期货市场15.1%,成交金额占83.5%。2014年股指期货成交量在全球排名第四,次于迷你标普500股指期货、Euro Stoxx 50股指期货和RTS股指期货;成交金额排名第二,仅次于迷你标普500股指期货。

五年多来,中国股指期货经历了市场的完整牛熊周期,与股票现货价格相关性高达99.94%,期、现货价格相差1%以内的交易日占93.13%。股指期货市场风险控制有效,合约交割顺利,交易秩序规范。市场并未因为股指期货就一路上涨,也并未因为股指期货就跌无止尽。推出股指期货,对于改善中国股票市场运行机制、完善产品工具体系和促进资本市场改革发展发挥了积极作用,也为中国金融衍生品市场下一步发展积累了实践经验。

其次,中国股指期货市场仍发展滞后,规模还很小,通过股指期货要出现打压股市的目的,在实践操作中可以说实属天方夜谭。按照2015年8月24日的收盘持仓估算,目前股指期货市场规模仅1020.68亿元,如此小的市场,跟同期总市值达50.48万亿元的股市完全不是一个等量级。操纵规模较小的股指期货而希望在规模较大的股市上获利,根本无法实现,长期在股市和股指期货市场中操作的人都非常清楚这一点,而且从实践操作看,也可以推断出多属无利可图的买卖。

股指期货市场的多空头寸都是一一对应的关系,有空必有多,多空必相等。或者说,股指期货是一个零和博弈的市场,采取的是双向交易机制。对市场中某一类投资者而言,多空持仓可能会出现不平衡,即持仓净多或净空的情况;但从全市场角度看,每一张空单都和一张多单相配对,如没有对手方,单边的做多、做空都无法开仓。因此,股指期货市场并不会出现打压股市的净空头,也就是利用股指期货做空不能单独成立,那么所谓的做空打压市场也可以说是无稽之谈。

数据显示,2015年6月15日至7月31日,沪深300、

上证50和中证500

指数分别下跌26.90%、24.56%和31.82%;相应股指期货主力合约跌幅分别为28.97%、26.09%和34.11%,与现货跌幅相近。尽管期现拟合度较前期有所下降,但仍维持在85%以上的较高水平,期、现货并未出现大幅背离,体现了衍生品市场的一般特性,也无从说谁在打压谁。

第三,从当前中国股指期货市场中各类型参与者来说,跨市场操纵的交易行为是相当不切实际的,风险极大。股指期货市场的参与者可分为套保、套利、投机三类。对于套保者而言,空头套保头寸须与现货股票仓位相匹配。股市下跌时,机构在期指上盈利,但现货上却亏损,且亏损甚至超过期指上的盈利。所以套保机构在股市上砸盘、期指上做空,根本得不偿失。实际上,许多机构在股指期货上做空的同时,在股市中进行买入操作,而不是抛出股票。对于套利者而言,他们往往同步持有期、现货头寸,其交易目的是获取价差收益,市场的涨跌并非其关注的重点,没有必要通过消息配合来做空期指。而且,股指期货市场的套利机制能够保证期现价格的收敛,如果有资金试图操纵市场,一旦出现股指期、现货指数的偏离,套利资金就会做出反应,将期现价差迅速抹平,操纵者无异于在给套利者送钱。对于投机者而言,他们基本都是中小散户,其持仓仅占较低比例,根本不可能撬动整个股市。

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